Σύμφωνα με πρόσφατα (3/2024) δημοσιευμένη έκθεση της PWC, η συνολική αξία των συναλλαγών που αφορούσαν σε Εξαγορές και Συγχωνεύσεις με συμμετοχή ελληνικής επιχείρησης το 2023 ανήλθε σε 5,9 δισεκατομμύρια ευρώ περίπου. Μάλιστα ο αριθμός των σχετικών συναλλαγών καταγράφηκε ως ο μεγαλύτερος την τελευταία δεκαπενταετία στην ελληνική αγορά. Στο 1/3 δε περίπου αυτών των συναλλαγών η αγοράστρια/απορροφώσα εταιρεία είχε την έδρα της στο εξωτερικό.

 Τα ως άνω στοιχεία καταδεικνύουν το έντονο επενδυτικό ενδιαφέρον για ελληνικές επιχειρήσεις, οι οποίες δεν παρουσιάζουν μόνο θετικά οικονομικά αποτελέσματα αλλά επιπλέον οι προοπτικές τους αξιολογούνται ως ιδιαίτερα σημαντικές τόσο σε οικονομικό όσο και σε παραγωγικό επίπεδο.

Λαμβάνοντας υπόψη (και) τα ανωτέρω δεδομένα, ένας Έλληνας επιχειρηματίας είναι πιθανό να βρεθεί σε θέση διαπραγμάτευσης για την πώληση του συνόλου ή τμήματος της επιχείρησής του.

Στην περίπτωση αυτή, είναι αυτόδηλα θεμελιώδους σημασίας α) ο προσδιορισμός των κρίσιμων ζητημάτων που θα πρέπει να απασχολήσουν τον επιχειρηματία-υποψήφιο πωλητή και β) ο τρόπος αντιμετώπισης των ζητημάτων αυτών, με κατάλληλα διαμόρφωση των όρων της σχετικής σύμβασης μεταβίβασης. Ειδικότερα, εγείρονται τα ακόλουθα ερωτήματα:

(α) Οφείλει ο πωλητής να παραχωρήσει πρόσβαση στα αρχεία και στοιχεία της επιχείρησης κατά το προσυμβατικό στάδιο;

• Ναι, είναι σύνηθες αυτό, καθώς, κατά το προσυμβατικό στάδιο, θα πρέπει να διενεργηθεί από τον υποψήφιο αγοραστή ο απαραίτητος νομικός και οικονομικός (ενδεχομένως και τεχνικός) έλεγχος της μεταβιβαζόμενης επιχείρησης (“Due Diligence”). Πριν όμως από την παροχή πρόσβασης για τη διενέργεια του Due Diligence είναι απαραίτητη η σύναψη συμφώνου εμπιστευτικότητας (“Non Disclosure Agreement- NDA”). Με αυτό θα διασφαλίζεται (στο μέτρο του εφικτού ασφαλώς) η τήρηση εμπιστευτικότητας από την πλευρά του υποψήφιου αγοραστή για τα στοιχεία που θα περιέλθουν στην κατοχή του στο πλαίσιο διενέργειας του Due Diligence.

(β) Η ενδεχόμενη (αλλά καθόλου σπάνια) επιλογή των υποψήφιων αγοραστών να συμβληθεί για την εξαγορά της επιχείρησης μια νεοσυσταθείσα για τον σκοπό αυτό εταιρεία (Special Purpose Vehicle- SPV) θα πρέπει να προβληματίσει τον πωλητή;

• Πράγματι, η επιλογή της χρήσης ενός SPV για την εξαγορά της επιχείρησης απομειώνει αναπόδραστα το αξιόχρεο και γενικότερα την φερεγγυότητα του αγοραστή καθώς το SPV, ως στερούμενο οποιασδήποτε άλλης δραστηριότητας, πιθανώς δεν θα είναι σε θέση να ανταποκριθεί προσηκόντως στις συμβατικές (κυρίως τις οικονομικές, εκκρεμείς και έπειτα από την σύναψη της σύμβασης) υποχρεώσεις του. Για τον λόγο αυτό κρίνεται σκόπιμο να ζητά ο πωλητής την παροχή ανάλογων ασφαλειών, εμπράγματων ή ενοχικών (εγγυήσεων), από τον πραγματικό δικαιούχο του SPV.

(γ) Πως υπολογίζεται το τίμημα για την μεταβίβαση της επιχείρησης και ποιες συμφωνίες ενδέχεται να ρυθμίζουν την καταβολή του;

• Οι πλέον συνήθεις τρόποι προσδιορισμού του τιμήματος είναι είτε ο πολλαπλασιασμός του EBITDA της εταιρείας με ένα συγκεκριμένο αριθμό κατόπιν συμφωνίας των μερών (π.χ. 15) είτε ο υπολογισμός του από ανεξάρτητο εκτιμητή κατόπιν συνεκτίμησης του συνόλου των οικονομικών στοιχείων της εταιρείας.

Εξαιρετικά συνήθεις επιλογές είναι: (αα) η συμφωνία για επαύξηση του τιμήματος ανάλογα με τα οικονομικά αποτελέσματα της εταιρείας σε συγκεκριμένα μελλοντικά χρονικά σημεία (earnouts) και (ββ) η διακράτηση εκ μέρους του αγοραστή σημαντικού τμήματος του τιμήματος και η καταβολή του μετά από συγκεκριμένη περίοδο, αφού έχει ολοκληρωθεί η μεταβίβαση και έχει ελεγχθεί το κύρος και η ακρίβεια των εγγυοδοτικών δηλώσεων (warranties) στις οποίες έχει προβεί ο πωλητής στη σύμβαση.

Η τυχόν συμφωνία για earnouts συνοδεύεται συνήθως από συμφωνία για παραμονή του πωλητή στη διοίκηση της εταιρείας.

Σημειώνεται ότι, σε περίπτωση συμφωνίας για τμηματική καταβολή του τιμήματος (ή/και για earnouts), η ύπαρξη διαλυτικής αίρεσης σύμφωνα με την οποία θα ανατρέπεται η σύμβαση πώλησης και μεταβίβασης του συνόλου των μετοχών ακόμη και εάν δεν καταβληθεί εμπρόθεσμα μέρος, μόνο (έστω και μία ή δύο συνεχόμενες δόσεις), του τιμήματος, είναι ιδιαίτερα διασφαλιστική (μάλλον απαραίτητη) για τα συμφέροντα του πωλητή.

(δ) Υπάρχουν επιπρόσθετοι, δυνητικά χρήσιμοι για τον πωλητή, όροι;

• Βεβαίως υπάρχουν, ανάλογα με το τι προσδοκά ο πωλητής να επιτύχει. Συγκεκριμένα, εάν ο πωλητής ενδιαφέρεται να αποκτήσει μελλοντικά ένα (μειοψηφικό) ποσοστό της εταιρείας, μπορεί να περιληφθεί όρος για δικαίωμα (επαν)αγοράς μέρους των μεταβιβαζόμενων μετοχών με προσδιορισμένο τίμημα ανεξάρτητο από την αποτίμησή τους κατά τον χρόνο άσκησης του δικαιώματος (Call Option). Εάν πάλι ο πωλητής επιθυμεί αρχικά να παραμείνει στην εταιρεία αλλά να έχει παράλληλα δυνατότητα μελλοντικής εξόδου, μπορεί να περιληφθεί όρος για δικαίωμα πώλησης των μετοχών που έχει διατηρήσει στην κυριότητά του (αυτονοήτως μειοψηφικό πακέτο) με προσδιορισμένο τίμημα ανεξάρτητο από την αποτίμησή τους κατά τον χρόνο άσκησης του δικαιώματος (Put Option).

(ε) Ποιες είναι οι συνηθέστερες εγγυοδοτικές δηλώσεις του πωλητή και ποιοι οι περιορισμοί τους;

• Στη σύμβαση μεταβίβασης μετοχών ο πωλητής καλείται ως επί το πλείστον να προβεί σε εγγυοδοτικές δηλώσεις (warranties) προς τον πωλητή αναφορικά με την τήρηση της φορολογικής και ασφαλιστικής νομοθεσίας και την εκ μέρους της εταιρείας προσήκουσα εκπλήρωση των σχετικών υποχρεώσεων, την ανυπαρξία οφειλών (ή/και γεγονότων τα οποία δύνανται να αποτελέσουν αιτία οφειλών), ουσιωδών συμβάσεων και δικαστικών διενέξεων πέραν όσων έχουν αποκαλυφθεί στον αγοραστή στο πλαίσιο του ως άνω Due Diligence. Επίσης, ο πωλητής δεσμεύεται ότι η εταιρεία ασκεί νομίμως τα δικαιώματα πνευματικής ιδιοκτησίας επί οποιουδήποτε υλικού αποτελεί στοιχείο της περιουσίας της εταιρείας.
• Η ευθύνη του πωλητή από ενδεχόμενη ανακρίβεια των ως άνω δηλώσεων μπορεί να περιοριστεί τόσο χρονικά (π.χ. για δύο έτη από τη σύναψη της σύμβασης) όσο και ποσοτικά (π.χ. αποκλεισμός ευθύνης αν η ζημία είναι μικρότερη από ένα συγκεκριμένο ποσό, καθορισμός ανώτατου ορίου στο σύνολο ή ποσοστό του τιμήματος). Ένα ακόμη κριτήριο περιορισμού της ευθύνης μπορεί να είναι το ύψος της συμμετοχής του πωλητή στο μετοχικό κεφάλαιο της πωλούμενης εταιρείας (αυτονοήτως σε περίπτωση περισσότερων πωλητών).

(στ) Δικαιούται ο πωλητής μετά τη μεταβίβαση των μετοχών να ασκεί παρεμφερή δραστηριότητα με αυτή της πωληθείσας επιχείρησης;

• Είναι πολλές φορές εύλογη η αξίωση του αγοραστή να μην ασκεί ο πωλητής δραστηριότητα ανταγωνιστική με αυτή της πωληθείσας επιχείρησης. Στο πλαίσιο αυτό είναι απολύτως κρίσιμο να προσδιορίζεται ρητά στη σύμβαση το είδος των απαγορευόμενων πράξεων (έτσι ώστε να γνωρίζει ο πωλητής σε ποιες τυχόν παρεμφερείς αλλά όχι ταυτόσημες με αυτές τις πωληθείσας επιχείρησης δραστηριότητες δικαιούται να προβαίνει) αλλά και η διάρκεια της απαγόρευσης ανταγωνισμού.

(ζ) Πώς επιλέγεται το εφαρμοστέο δίκαιο και η δικαιοδοσία των δικαστηρίων;

Ο καθορισμός των ανωτέρω ζητημάτων ανήκει στη διακριτική ευχέρεια των συμβαλλομένων. Αυτονοήτως, σε περίπτωση διασυνοριακής συναλλαγής η επιλογή ως εφραμοστέου δικαίου του ελληνικού (και αντίστοιχα των ελληνικών δικαστηρίων) παρέχει ασφάλεια δικαίου στον πωλητή. Ωστόσο η επιλογή της καταφυγής σε διεθνή διαιτησία με τόπο διεξαγωγής της την Ελλάδα και εφαρμοστέο και πάλι το ελληνικό δίκαιο μπορεί να αποτελέσει μια εξίσου ασφαλή και ταχύτερη (αν και όχι φθηνότερη) λύση για τα μέρη.

Καθίσταται σαφές ότι η διαπραγμάτευση για την πώληση, ακολούθως, δε, η πώληση του συνόλου ή τμήματος επιχείρησης αποτελεί σύνθετη διαδικασία. Ως εκ τούτου, η μέγιστη διασφάλιση των συμφερόντων του υποψήφιου πωλητή μιας επιχείρησης μπορεί να επιτευχθεί μόνο με την επιλογή του κατάλληλου νομικού και οικονομικού συμβούλου πριν ακόμη και από την έναρξη των διαπραγματεύσεων για την πώληση της επιχείρησης.

Κωνσταντίνος Κορνηλάκης

Partner

K2A Law Firm